雙管理人私募基金的形式、運營及風險分析

一、“雙管理人”基金的優勢

契約型基金“雙管理人”是比較優勢理論在私募基金運作方式上的典型應用。各個新興的私募基金管理人在募集、投資、運營等方面分別都有各自所擅長的，甚至單在投資領域各個管理人都有其各自擅長的策略，在激烈的市場競爭中各管理人為了優勢互補，做大做強，可通過“雙管理人”的形式發行私募產品，以其達到1+1>2的效果。

基金業協會在2016年4月18日發布的《私募投資基金合同指引1號》（契約型私募基金合同內容與格式指引）第二十二條規定：“存在兩個以上（含兩個）管理人共同管理私募基金的，所有管理人對投資者承擔連帶責任。管理人之間的責任劃分由基金合同進行約定，合同未約定或約定不清的，各管理人按過錯承擔相應的責任。”

上述條款明確肯定了“多管理人”模式契約型私募基金的可行性。在私募基金“募、投、管、退”的全生命周期運作中，不同的管理人在不同的環節具有各自的比較優勢，相互之間存在取長補短的合作需求。因此，“多管理人”模式在行業內漸興漸盛，尤其以“雙管理人”模式較為常見。

二、什么是“雙管理人”私募基金

合伙型基金是指投資者依據合伙企業法成立有限合伙企業，參與主體主要為普通合伙人、有限合伙人與基金管理人。普通合伙人（GP）對合伙債務承擔無限連帶責任；基金管理人具體負責基金的投資運作；執行事務合伙人代表合伙企業管理合伙事務。在合伙型基金中，基金管理人的作用十分重要，其地位以及風險隱患直接關系到合伙型基金成立及運營。

基金管理人與執行事務合伙人基金管理人因為一般是具體負責基金的投資運作的普通合伙人，因此，可以擔任執行合伙人；未登記為基金管理人的普通合伙人也能做執行合伙人，但是具體基金的投資管理運作應當委托給基金管理人。

在一個合伙型基金中也可能存在兩個基金管理人。兩個基金管理人權限劃分取決于合伙協議條款的約定。在實踐中，一般是由其中一個基金管理人負責執行合伙事務，負責投資管理事務；而另外一個基金管理人負責執行合伙事務或擔任基金運營商，負責基金日常運營。

三、“雙管理人”的常見形式

契約型私募基金由兩個不同的管理人同時進行管理，實際是對基金“募、投、管、退”中的一個或多個環節進行拆分，并由兩個管理人分工完成，雙方具體的權責義務在基金合同中加以訂明。目前，行業內“雙管理人”模式私募基金的常見形式主要有以下兩種：

（一）事務管理人&投資管理人

A管理人負責產品的募集、備案、信息披露等運營事項，B管理人負責產品的投資。運營和投資對于私募管理人來說是非常重要的兩個方面，不同的私募管理人由于所處的階段不同，在運營和投資方面的比較優勢是差別較大的，故采用此種模式來優勢互補，取長補短。該種模式是市場上比較普遍的一種模式。也有投資管理人負責部分運營事項，是對上述模式的一種演變。該模式主要適用于目前規模較小、但業績突出的管理人與規模較大、運營成熟的管理人相互合作，事務管理人利用自身強大的募資能力與專業的運營，使得投資管理人能專注于投資，實現互利共贏。

此類模式適用于投研強運營弱的管理人與投研弱運營強的管理人的合作。事務管理人強大的募集能力和專業的運營水平，讓投資管理人更加安心并專注于投資，從而實現雙贏。此類模式在實踐中經常應用于如下兩種情形：

情形一、投研能力強的新晉管理人A公司缺乏募集渠道且運營能力較弱，和募集、運營實力雄厚而相對緊缺投研團隊的管理人B愉快地走到了一起。

情形二、管理人C公司的投研團隊獨立并成立管理人D公司，原來僅由C公司管理的運作中的基金通過簽署新增投資管理人的四方補充協議，并配合基金業協會AMBERS系統完成重大事項變更，實現了原班人馬繼續攜手共濟。

（二）策略A管理員 & 策略B管理員

市場上有多種投資策略，每種策略在不同的市場環境中有著不同的比較優勢；同時不同管理人有各自擅長的投資策略。雙管理人通過選取不同投資策略的組合，以達到“取長補短”增厚基金收益的目的。擅長不同策略的兩方管理人發揮各自優勢，對基金資產進行更為有效的配置、提高產品收益，除投資外的事務由雙方共同承擔，以基金合同約定為準。例如擅長alpha策略的團隊與股票T+0團隊合作，合理利用閑置資金，增大了盈利空間。在“雙管理人”模式下，管理人能夠有效揚長避短，達到事半功倍、合作共贏的良好效果。

此類模式在實踐中經常應用于如下一種情形：

情形三、運用Alpha對沖策略的管理人E公司需要攤薄持倉成本、提高收益，他們便與擅長日內回轉交易而渴求券源的管理人F公司組成了幸福的CP。

四、“雙管理人”基金如何運營

1、“雙管理人”模式的基金合同由投資者、兩個管理人和托管人四方簽署，必須在基金合同中詳細訂明四方的權利義務關系，特別是兩個管理人之間的權責劃分。明確的權責劃分是基金持續正常運作的重要保障。

2、一般情況下，負責具體某項基金事務的管理人代表基金與其他第三方簽署基金關于該項事務的相關協議文件，負責具體某項投資的管理人代表基金與其他第三方簽署基金關于該項投資的相關協議文件。在“事務+投資”形式下，同時具有事務性條款和投資性條款的相關協議（如經紀服務協議、期貨備忘錄等），建議以四方形式簽署。

3、在策略A管理人+策略B管理人的基金運營過程中，為準確得到不同策略的投資收益以計算出各管理人應得的業績回報，此種“雙管理人”模式的基金往往同時采用分策略估值。

不同于常見的三方基金合同，雙管理人模式的基金合同應由兩方的管理人、基金托管人、基金投資人四方共同簽署。 在擬定基金合同時，應在相應章節中明確各管理人的職責分工，并設置好管理費、業績報酬等計算、分配條件。

五、雙基金管理人的基金備案

私募基金管理人應當在私募基金募集完畢后20個工作日內，通過私募基金登記備案系統進行備案，如實填報、提供相關基本信息和資料。

雙基金管理人存在于一個合伙型基金的情況下，每個基金管理人不能都在自己的基金登記備案系統中進行產品備案，而是只能選擇其中一個管理人產品備案系統進行備案，但是可以在此備案系統中增加另外一個管理人名稱。

由于在備案系統中，投資經理只能選擇到負責備案的管理人名下的員工，因此在擬定合同時需要提前設計，避免出錯。

目前實務中有兩種解決方案：

1) 設置投資經理1名，并且為負責備案的管理人名下員工；

2) 設置投資經理2名，雙方管理人名下員工各1人。

此外，建議在擬定證券備忘錄、期貨備忘錄時也采用四方協議的模式，并根據基金合同的職責分配在備忘錄中約定雙方對應職責。如期貨備忘錄會涉及到資金劃撥、交易操作，需要根據兩方管理人的實際情況進行分工。

六、雙基金管理人常見風險

雙基金管理人模式可能帶來很多弊端：

1、決策效率低下

作為有限合伙企業中的普通合伙人，如果接受合伙企業委托成為執行事務合伙人，那么往往在管理合伙事務的決策中出現意見不一的僵局；

2、收益分配難達成合意

基金管理費是基金管理人因投資管理基金資產而向基金收取的費用。業績報酬是基金管理人在基金獲得超額收益后可以獲得的投資收益分成，分成比例由基金管理人和基金投資者通過協商確定；

雙基金管理人的情況下，如果兩個基金管理人都對基金進行投資管理運作，則基金管理費如何收，雙基金管理人之間怎么分配，業績報酬在基金管理人和基金投資者之間、雙基金管理人之間如何分配，都需要進行復雜、縝密的設計和約定。否則雙基金管理人在投資管理運作中，會存在很多糾紛隱患。